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报告摘要
3Q24业绩环比改善
3Q24总收入同比-2.1%/环比+7.0%至186.7亿元，毛利率同比+2.7pcts/环比+1.0pcts至10.7%，Non-GAAP归母净亏损同比扩大11.5%/环比收窄2.9%至44.0亿元，3Q24业绩表现基本符合预期。
3Q24汽车业务毛利率改善，自由现金流转正
1）3Q24蔚来交付量同比+11.6%/环比+7.8%至6.2万辆。汽车业务收入同比-4.1%/环比+6.5%至167.0亿元（ASP同比-14.0%/环比-1.2%至27.0万元），汽车业务毛利率同比+2.1pcts/环比+0.9pcts至13.1%。ASP同环比下降主要受终端优惠波动影响，毛利率同环比改善主要受益于零部件成本优化+生产效率提升。2）3Q24蔚来Non-gaap研发费用率同比+1.7pcts/环比-1.0pcts至15.5%，Non-GAAP SG A费用率同环比+2.9pcts/+0.3pcts至20.9%（主要由于乐道品牌渠道建设）。3）3Q24蔚来Non-GAAP单车亏损持续收窄至7.1万元，自由现金流转正。截至3Q24末，在手现金合计422亿元。管理层指引，4Q24E交付量约7.2-7.5万辆。
2025E三大品牌重新发力，全新产品周期有望开启
1）NIO品牌（定位高端）：终端优惠或将逐步回收，聚焦小众+高毛利率定位。车型方面，从ET9开始的NIO品牌车型将逐步切换至ET3.0平台（实现EEA架构/操作系统等大幅升级、以及搭载自研芯片），有望进一步维稳价格+提升产品力。2）乐道（定位大众化家庭用户）：通过BAAS后的高性价比定位抢占市场，聚焦销量与规模效应。车型方面，首款车型L60已于今年9月底开启交付（订单表现强劲），预计2025E将有两款全新车型上市进一步丰富乐道产品矩阵。我们判断乐道的核心在于供应链+渠道/交付爬坡能力仍待不断增强。3）第三品牌萤火虫（定位入门级精品小型车）：首款车型将于2024/12亮相、1H25E上市交付，预计或聚焦国内入门+海外市场。我们判断，蔚来1）在充换电领域具备独家竞争优势；2）通过三大品牌分层，明确国内各细分市场、销量/毛利率的定位；3）智驾保持在第一梯队，已引入世界模型。看好2025E三大品牌重新发力驱动的全新产品周期提振前景。
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